Słuchaj radia TJS na żywo

Futures ułatwiły życie spekulantom

The Secret To Incredible Returns From An Old Market Legend ...

Niestety, ale wszystkie pozycje wydane w ostatnim czasie nie są już tak porywające oraz odkrywcze jak kiedyś. Już nie podchodzę z wypiekami zarywając noc, aby dowiedzieć się do końca o czym rozmawiał Jack Schwager, Edwin Lefevre albo Michael Lewis. Zamiast sięgnąć po kolejną książkę, która tak samo traktuje o rynku to wolę wrócić do klasyki jak Gregory J. Millman „Czas spekulacji”. Dynamika obecnego kryzysu zmienia się praktycznie z minuty na minutę. Kolejne decyzje banków centralnych, QE, interwencjonizm, zduszona gospodarka, zduszony konsumpcjonizm. Lawinowo przybywa bezrobotnych. Rynki na chwile odbijają i zostaje Nam tylko śledzić czy to dead-cat-bounce albo ubijanie dna przed potężnym wzrostem. W poniższym wpisie na bazie „Czasu spekulacji” historycznie traktuję dzieje spekulacji. Staram sobie tego nie robić, ale czasami czytam różne opracowania wydawane przez brokerów albo inną papkę marketingową i nie mogę wyjść z podziwu jak wszystko zostaje spłycone. Historia spekulacji udowadnia, że rynek to więcej niż ruch ceną, który możemy sobie zabezpieczyć SL na danym poziomie i czekać na TP. Każda korekta nie musi być konkretną falą w Twojej strategii. Impuls niekoniecznie jest konsekwencją korekty. Szczególnie jeśli analizujesz instrumenty na których nie zachodzi realny handel. Mechanika racjonalności do zawarcia pozycji jest dużo bardziej skomplikowana niż schemat do którego przykładamy wszystko co ma wykres.

Biurokrata wymiany i opcje walutowe

Arnie Staloff, który mówi o sobie, że jest biurokratą wymiany, zdobył sławę jako twórca opcji walutowej. Od początku był outsiderem – wychowywał się w jedynej żydowskiej rodzinie w Kenvil, małym mieście w stanie New Jersey. Arnie uczył się nieszczególnie, ale potrafił ciężko pracować – miał jednocześnie trzy posady i dzięki temu ukończył uniwersytet w Miami. W tym okresie zainteresował się rynkiem akcji – wolne chwile, jeśli takie były, spędzał w miejscowym biurze maklerskim obserwując jego działalnośći obracając swymi nielicznymi papierami. W jakiś czas po ukończeniu studiów co nastąpiło w 1967 roku, dostał pracę w Komisji Papierów Wartościowych i Giełdy (SEC – Securities and Exchange Commision).

Przez długi czas pozostał pod urokiem Wall Street, kiedy jednak sposprzegł w jaki sposób giełdy zwalczają postęp, zmienił zdanie.

W 1971 roku zaczął pracować na Giełdzie Filadelfijskiej, gdzie miał zajmować się automatyzacją i tworzeniem nowych produktów. Aby się czegoś o nich dowiedzieć, pojechał do Chicago, finansowej Mekki tamtych czasów.

Kiedy na giełdach chicagowskich wprowadzono finansowe futures, doszło do kolizji. W Nowym Jorku handlowano akcjami i obligacjami, w Chicago transakcjami future na akcje i obligacje

Staloff zaczął myśleć o wprowadzeniu opcji nowego rodzaju. W latach siedemdziesiątych w warunkach wysokiej inflacji, taką propozycją wydawały się metale szlachetne, ale ustawodawcy nie zgodzili się na nowe formy spekulowania złotem i srebrem. Pozostawały więc tylko waluty. Do 1971 roku w USA nie istniała możliwość zakupu czy sprzedaży walut bez pośrednictwa banku. W tym roku powstał jednak Międzynarodowy Rynek Monetarny Giełdy Handlowej w Chicago, który wprowadził walutowe transakcje future. Były one o tyle podobne do kontraktów forwards, że stanowiły zobowiązanie sztywne i gwarantowały przyszłą dostawę określonej waluty po ustalonej cenie, ale eliminowały pośrednictwo banku. Wprowadzenie opcji walutowych w Chicago miałoby sens, jednak tamtejsi gracze nie byli zainteresowani tym instrumentem. Staloff postanowił to zmienić.

Rewolucja na parkiecie

Wyprowadzenie nowych instrumentów finansowych poza Chicago było po prostu rewolucją. Do lat siedemdziesiątych giełdowy obrót papierami wartościowymi (któremu służy Wall Street) i giełdowy obrót towarowy (realizowany na przykład w Chicago) stanowiły dwa odrębne światy. Kiedy na giełdach chicagowskich wprowadzono finansowe futures, doszło do kolizji. W Nowym Jorku handlowano akcjami i obligacjami, w Chicago transakcje future na akcje i obligacje. Te dwa rodzaje działalności rządziły się odmiennymi prawami, ustalanymi przez różne instytucje (odpowiednio SEX – Securitie and Exchange Commission i CFTC – Commodities Futures Trading Commision), które zazdrośnie strzegły swych prerogatyw.

Proponowana przez Staloffa opcja walutowa znalazła się w oku cyklonu. Trzeba było, aż ustawy Kongresu USA, by wprowadzić obrót opcjami walutowymi na giełdach papierów wartościowych. Ustawa ta, Futures Trading Act z 1982 roku, potwierdziła zawarty rok wcześniej kompromis, osiągnięty przez przewodniczących CFTC i SEC.

Kiedy prawnicy toczyli swoją bitwę, Staloff zaczął się rozglądać za potencjalnymi użytkownikami nowego produktu. Oczywistymi kandydatami wydawały się banki, ale dla większości z nich jego idea była zbyt dziwaczna, aby się nad nią choćby tylko zastanowić. Wielki przełom nastąpił 1877 lutego 1982 roku. Amerykańskie przedsiębiorstwa nie mogły poradzić sobie z bardzo silnym dolarem; jego kurs szybko rósł na skutek antyinflacyjnej polityki ówczesnego szefa Zarządu Rezerwy Federalnej, Paula Volckera, który radykalnie ograniczył podaż pieniądza. W rezultacie stopy procentowe poszybowały do góry, co zachęciło inwestorów zagranicznych do lokowania poważnych kapitałów w amerykańskich walorach i zwiększało popyt na dolara, windując jego kurs jeszcze wyżej.

Oni pierwsi zainteresowali się opcjami walutowymi; kupując je mogli sobie zagwarantować poziom kursu walutowego na określony czas, neutralizując ryzyko kursowe związane z szalejącym dolarem – największe, z jakim mieli do czynienia. 10 grudnia 1982 roku Giełda Filadelfijska wprowadziła do obrotu pierwsze instrumenty tego rodzaju. Z czasem zyskały tak wielkie znaczenie, że okazało się, iż wszystko rządy świata nie są w stanie nad nimi zapanować.

23 miliony dolarów premii

Futures ułatwiły życie spekulantom. Teraz mogli oni robić zakłady dotyczące stóp procentowych, unikając rzeczywistego zakupu i sprzedaży realnych papierów wartościowych

Człowiek, który w latach osiemdziesiątych dostał się na piętro obligacji w Salomon Brothers, obserwował prawdziwe pandemonium. Chmara wrzeszczących, przeklinających młodocianych traderów tworzyła elitę Wall Street. Wśród tego chaosu trudno było dostrzec maleńką wysepkę spokoju i koncentracji na której zgromadziło się kilkunastu cichych, zamyślonych nudziarzy. W 1991 roku, jeden z nich, młody trader o nazwisku Lawrence E. Hilibrand zgarnął 23 miliony dolarów premii za roczną działalność, a jego nazwisk trafiło na czołówki gazet, czym z reszta nie był zachwycony.

Ofensywa na rynku

Hilibrand był jednym z szefów zespołu artbitrażu kwantytatywnego. Wraz z niewielką grupą innych traderów projektował wymyślne techniki matematyczne, pomagające wyśledzić i wykorzystać dla osiągnięcia zysku drobniutkie różnice w wartości obligacji, kontraktów futures, opcji i innych instrumentów, będących dorobkiem nowej nauki. Ponieważ wartość derywatów wyprowadzia się z jakieś innej podstawy, matematyczne formuły można było wykorzystać do obliczenia, jaka powinna być wartość danego derywatywu. Niekiedy, zwłaszcza we wczesnej fazie istnienia nowych rynków, derywaty były sprzedawane za sumy mniejsze od ich teoretycznej wartości. Różnice te mogły być nieznaczne i sięgać na przykład dwóch setnych punktu procentowego. Jednak dla ludzi, którzy wiedzieli jak wykorzystać raki brak precyzji, te minimalne odchylanie oznaczały wielkie bogactwo.

Zespół arbitrażu kwantytatywnego Salomon Brothers stanowił wyraźną subkulturę. Na rynku przyjmowaliśmy postawę ofensywną – mówi Hilibrand. Ten biznes nie miał nic wspólnego z tradycyjną rolą firmy, sprowadzającą się z do roli pośrednika między nabywcami i sprzedawcami papierów wartościowych. Większość maklerów zarabiała pieniądze na różnicy między ceną, za jaką kupowali papiery od klienta i ceną, po której sprzedawali je komuś innemu: zasada kupuj tanio, sprzedawaj drogo była tradycyjną drogą do bogactwa na Wall Street.

Natomiast grupa Hilibranda korzystała ze swych talentów analitycznych, aby znaleźć sposób na pieniądze niezależnie od wahań rynkowych. Kupując i sprzedając na warunkach okreslonych przez innych traderów – uważanaych za korzystne przez tych ostatnich – jej członkowie potrafili zdobyć dla siebie setki milionów dolarów.

W końcu lat siedemdziesiątych kontrakty terminowe (futures) opiewające na stopę procentową stworzyły nowy, tani sposób spekulowania na stopach procentowych – czy też jak to ujmuje Hilibrand, „wyrażanie sądu” na temat przyszłych kierunków zmiany stopy procentowej. Futures ułatwiły życie spekulantom. Teraz mogli oni robić zakłady dotyczące stóp procentowych, unikając rzeczywistego zakupu i sprzedaży realnych papierów wartościowych. Niebawem rynki transakcji terminowych na stopę procentową zapełniły się spekulantami stawiającymi na wzrost lub spadek tych stóp oraz osobami zawierającymi transakcje zabezpieczające (hedgers), starającymi się znaleźć ochronę przed zmianami stóp procentowych. Zespół arbitrażu kwantytatywnego Salomon Brothers wyspecjalizował się w analizie rynków terminowych oraz papierów wartościowych, na których te rynki się opierają. Niekiedy zawyżano nieznaczne odchylenia od teoretycznie prawidłowej wartości.

Zespół arbitrażowy Salomon Brothers nie musiał ponosić ryzyka. Dysponował formalnym zobowiązaniem – kontraktem terminowym – który gwarantował mu już cenę niższą od tej, po której sprzedawano obligacje. To, co się zdarzy na rynku, nie miało znaczenia.

Obligacje bez ryzyka

Na poczatku lat osiemdziesiatych amerykańskie obligacje skarbowe, którymi obracano w Chicago Board of Trade, miały kurs minimalnie przewyższający prawidłową wartość. Zespół Salomon Brothers zdecydował się w związku z tym na trzy niemal równoczesne kroki.

Zakupił futures na obligację, dające mu prawo do otrzmania w przyszłości obligacji. Następnie zakupiono same obligacje i odsprzedano je. Po zakupie futures oznaczono cenę, jaką trzeba będzie zapłacić za obligacje dostarczone na mocy pierwszej transakcji. Można je było sprzedać po cenie wyższej, a zatem osiągnięto zysk. Kiedy nadszedł termin realizacji kontraktów terminowych, odebrano obligacje, wykorzystując je do spłaty obligacji pożyczonych.

Zespół arbitrażowy Salomon Brothers nie musiał ponosić ryzyka. Dysponował formalnym zobowiązaniem – kontraktem terminowym – który gwarantował mu już cenę niższą od tej, po której sprzedawano obligacje. To co się zdarzy na rynku nie miało więc znaczenia.

Hilibrand mówi, że dziś, aż trudno uwierzyć, jak łatwo było wtedy zarobić pieniądze. Niebawem on sam i jego koledzy nadali temu pomysłowi wyższy stopień wyrafinowania. Nabywca kontraktu terminowego na obligacje mógł otrzymać dowolny zbiór ściśle ze sobą powiązanych obligacji. Po zakupieniu niedowartościowanych futures ludzie z Salomon Brothers postanowili więc sprzedać drogie obligacje na zasadzie short. Zakładali, że cena tych papierów spadnie do poziomu ceny innych obligacji, zanim oni będą musieli spłacić zobowiązania wobec tego, kto im te obligacje pożyczył, W praktyce oznacza to połączenie dwóch rodzajów handlu, dwóch typów ryzyka i dwóch szans na zysk.

Opracowanie na bazie „Czas spekulacji”, Szymon Machalica.